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¿Línea dura o patada a seguir?

Ya casi no nos acordamos de cuando, en su afán de reformar el capitalismo, había voces que creían que la mejor manera de tratar la crisis era recortar los bonus y regular los paraísos fiscales (temas importantes, sin duda, pero sin efecto directo en la crisis).

Posteriormente, el tema se centró en los «too big to fail» (aunque la discusión debería ser más bien el «too connected to fail«) y en cómo desmembrar grandes bancos si fallan –discusión que sigue-.

A lo que se unió –y sigue discutiéndose- la tasa impositiva a los bancos (por cierto, no acabo de entender cual es el objetivo: ¿recaudación, seguro de depósito o autoseguro? Porque en función de lo que se persiga las recetas son distintas).

Y, así, podría seguir enumerando aspectos, todos ellos muy importantes, pero que no van dirigidos al meollo de la cuestión.

En este contexto aparece Basilea III que empieza a «acercarse al toro«. Basilea III es un esquema para tiempos de tranquilidad y, además, su adaptación se dará en cómodos plazos (que el mercado –creo yo- los adelantará).

Pero hoy debemos hablar no solo de temas importantes, sino, sobre todo, de temas urgentes. Y los temas urgentes se concentran hoy en la liquidez y en el capital de los bancos para conceder crédito.

Los stress test están siendo puestos bajo cuestión en Europa, y se origina una gran discusión sobre si hay que exigir más o menos capital. ¿Cuál es el tema de fondo?

El problema con el dinero (y con el sistema financiero) es que levanta pasiones. Tal vez por ello en estas discusiones hay mucho de política (con minúscula), bastante de populismo y por el contrario, una gran falta de rigor para entender el problema principal: ¿Por qué es importante que un sistema bancario esté capitalizado? ¿Cuál es su efecto sobre la economía? ¿Qué impacto tiene esto en la salida de la crisis y en el reparto de costes en la misma? En este post me gustaría reflexionar sobre estos aspectos de manera muy simplificada, poco académica, pero espero que práctica.

Cuando un sistema financiero tiene un fuerte deterioro de sus activos, dos son las posibles líneas a seguir:

  1. La línea «dura«. Básicamente centrada en que el balance registre la pérdida de los activos a la mayor brevedad. Esto trae como consecuencia una importante afloración de pérdidas o, dicho de otro modo, pondrá de manifiesto unas grandes necesidades de capital.

    Para que el capital fluya, el valor de las acciones del banco debe bajar hasta un punto que respondan a la realidad. Hasta un precio al que nuevos inversores quieran entrar.

  2. La línea «patada a seguir«. La lógica de esta posición es que ante un deterioro de la calidad de los activos, lo que se necesita es tiempo. Tiempo para generar cash flow por parte de los bancos.

    Por ponerlo en palabras de un antiguo Ministro de Economía de un País Latinoamericano: «Goiri, en estos casos o se tiene tiempo o se tiene plata«. Obvio es decir que añadió «nosotros no tenemos plata«.

¿Qué se requiere para que los activos reflejen el valor del Banco? En primer lugar, que el balance recoja todos los activos (no es una perogrullada, como expuse en otro post, la falta de una consolidación correcta es el aspecto técnico más importante del origen de la crisis) y que, en su caso, estén bien provisionados.

Para que la provisión sea correcta se requiere que, por un lado, las normas del regulador sean realistas (por ejemplo porcentajes a provisionar), y, por otro, que éstas se referencien a un valor «fair» de mercado de los activos (esto último, aunque parece sencillo, no siempre lo es).

Y es en el juego de estas variables dónde los defensores de las dos posturas encuentran su solución. Para unos, contra más provisiones mejor; para otros contra más tiempo mejor.

La discusión entre las dos posturas no es un mero tema técnico, sino que tiene importantes implicaciones en la evolución macro y en los agentes que soportan el costo de la crisis.

Para visualizar esto, y simplemente a modo de ejemplo, veamos un caso práctico: El sistema financiero español (SFE) y la valoración de los activos inmobiliarios en su balance.

Como es sabido, el volumen de créditos directos a la construcción en el SFE ascendía a 31/12/09 a 445 millardos de euros. Parte de estos créditos tienen garantía hipotecaria de suelos/pisos, que de incumplirse el pago, pasarían al balance de las entidades. De hecho, esta operación ya se ha producido parcialmente en el pasado. El Banco de España señalaba que el SFE tenía un volumen de activos adjudicados /comprados por valor de unos 60 millardos de Euros al final del pasado año. A pesar de eso, la tasa de morosidad de sus activos está en dos dígitos.

La construcción en España tuvo picos de más de 800.000 viviendas anuales. En el medio plazo, se entiende que la demanda normalizada estará en torno a los 300/350.000 pisos. Hoy se producen unos 100.000 pisos anuales porque el «overhang» del stock debe asimilarse. El tema es que el «overhang» está concentrado en casi un único oferente: El SFE.

¿Cuánto valen esos activos? No lo sabemos. La estadística de evolución de precios es un mal «proxy» cuando hay un stock creciente. Si el stock crece es que no hay un precio de equilibrio.

Supongamos (por simplificar el problema a nuestros efectos), que las características del stock se ajustan a las necesidades de la demanda latente. Veamos qué impactos tendrían las posturas de la línea dura y la línea de la patada a seguir.

La línea dura pensaría que las provisiones actuales son claramente insuficientes porque se basan en un precio de los activos que no refleja el valor real. El valor real sería aquél precio de venta en el cual el stock empezara a desaguarse con brío suficiente (las salidas –ventas- tendrían que ser claramente inferiores a las entradas –compras y adjudicaciones).

Para conseguir esto, la línea dura exigiría un nivel muy superior de provisiones, con la idea de que éstas sean tales que los banqueros tengan incentivo para bajar los precios.

Este descenso de precios significaría una reactivación del mercado y una reducción del «overhang«, significaría, más pronto que tarde, que ajustada la demanda, la actividad de construcción se reanimaría, tirando del resto de la economía.

¿Cual sería el problema? Que esto haría aflorar grandes necesidades de capital, que requerirían importantes ampliaciones. ¿Quiénes soportarían las pérdidas? Los accionistas de las entidades o los «propietarios» de las Cajas de Ahorro.

¿Qué ocurriría con la «patada a seguir«? Aquí se trataría de tener un precio de referencia alto de los activos. Esta postura no daría peso al hecho de que el «overhang» tiene un único poseedor y defendería que el único precio de referencia es el que marca el mercado (aunque haya evidencia de que el stock en los balances de SFE esté incrementándose).

Una entidad bancaria no tiene incentivo en vender un activo por debajo de su valor neto contable, porque genera pérdidas. Por tanto, el nivel de provisiones requerido fija «en gran medida» el precio de los activos en el mercado.

La consecuencia es que los precios de las viviendas se mantendrán más altos que en el caso anterior (línea dura), el «overhang» durará más tiempo y la actividad constructora mantendrá su atonía, con el consiguiente efecto para la economía.

Obviamente, esta postura no se queda aquí. La hipótesis implícita es que el SFE creará cash-flow que permitirá ir incrementando el nivel de provisiones de los activos, con el consiguiente efecto –como se ha explicado antes- en el precio real del mercado de inmuebles.

Lógicamente, y a su vez, el cash-flow generado por las entidades dependerá de la actividad económica. En la segunda opción deben tenerse en cuenta que el crecimiento de la economía se vería atemperado (incrementándose, por tanto, el periodo de ajuste).

Los accionistas de los Bancos o propietarios de las Cajas sufren un menor coste, y éste se diluye a través de un menor crecimiento de la economía (porque el mercado no es perfecto y tiene fuertes asimetrías de información).

Este sencillo análisis que he realizado con el ejemplo del SFE y los activos inmobiliarios, puede extenderse a cualquier sistema y a cualquier activo con efectos en la economía más o menos similares, si bien en el caso de activos financieros y no físicos, el impacto es más indirecto vía restricción del crédito.

Este planteamiento lo entendía muy bien el Ministro de Economía Latinoamericano. Su análisis teórico le conducía a la línea dura (que paguen los accionistas) pero la triste realidad le llevaba a la línea «patada a seguir» (sabía que no fluiría capital a las entidades financieras de aquel país, en aquel momento concreto, a ningún precio. Y el Estado no tenía fondos para sustituir a los inversores privados).

La cuestión que en Europa debemos plantearnos hoy es ¿Estamos como el Ministro Latinoamericano o por el contrario, a un precio correcto, fluirá capital a las entidades financieras? En USA y en Europa, estamos contestando esta pregunta de forma diferente.

¿Y en España? Yo soy de los convencidos de que para aquellas entidades que lo requieran, sí fluiría capital en el sistema bancario y en el sistema de Cajas, con (tras la nueva Ley) una valoración correcta.

Obsérvese, en fin, que Basilea III con toda su importancia, no nos va a solucionar ni la homogeneidad contable, ni va a evitar el shadow banking. En cuanto a la fijación del valor de referencia de los activos, me temo que se quedará para regulaciones nacionales… y aquí, que cada cual decida el camino correcto.

Personalmente, defiendo una política de provisiones exigente, realista y con el bien de la economía en su conjunto como único objetivo. Lo que dicho técnicamente se traduciría en que cada palo aguante su vela.